Small Cap van de Maand: Chapters Group
Analyse Chapters Group
Op zoek naar een mini Berkshire Hathaway?
Dan zou Chapters Group weleens het bedrijf kunnen zijn dat je zoekt.
Laten we eens kijken naar de holding die zijn omzet jaarlijks met 56,1% (!) laat groeien.
1. Hoe verdient Chapters Group geld?
Chapters Group begon 25 jaar geleden als een kleine software startup met de naam Medical Columbus. Het bedrijf leverde software aan ziekenhuizen.
Na 20 jaar verkocht Medical Columbus zijn belangrijkste software.
Op dat moment was het bedrijf een beursgenoteerde entiteit zonder veel activiteiten met een hoop geld.
Ze hadden twee opties:
Uitcashen en rustig achteroverleunen
Iets nieuws bouwen
Ze kozen voor optie twee.
In 2019 werd MEDIQON geboren. De naam werd in 2023 aangepast naar Chapters Group (ticker: CHG).
Vandaag is Chapters Group een Europese holding met 46 dochterondernemingen. De meeste daarvan zijn actief in Vertical Market Software (VMS).
Wat is dat precies?
VMS is het tegenovergestelde van een oplossing zoals Excel.
Excel gebruik je overal. Maar VMS is gemaakt voor één specifieke niche. Denk aan software om wachttijden in pretparken te berekenen.
Deze nichefocus beperkt de concurrentie en creëert zo een concurrentievoordeel.
Chapters Group heeft een gedecentraliseerde structuur. Het bedrijf geeft dochterondernemingen veel beslissingsmacht.
Hierdoor werken slechts 3,5 (!) fulltime werknemers op het hoofdkantoor.
Toch telt de hele groep meer dan 800 medewerkers.
Met deze gedecentraliseerde aanpak wil Chapters Group de organische groei in de dochterondernemingen maximaliseren.
Jan-Hendrik Mohr, CEO:
"Ons thema in 2024 was het stimuleren van een cultuur van organische groei in onze bedrijven. Vandaag kondig ik met trots onze vooruitzichten voor 2025 aan. We verwachten een organische omzet- en EBITDA-groei van meer dan 10%."Chapters Group ziet er vandaag als volgt uit:
Een paar van hun belangrijkste platformen:
Ookam: Bouwt een groep van gedecentraliseerde Vertical Market Software (VMS) vergelijkbaar met Constellation Software en Topicus
CarMa: Een geïntegreerde groep in de telecommunicatiesector
mlog capital: Investeert in softwarebedrijven met industriële eindtoepassingen gevestigd in Frankrijk en de Benelux
Altamount: Koopt softwarebedrijven in cyberbeveiliging, governance, risicobeheer en compliance-oplossingen
Nachfolgekapital: Investeert in winstgevende bedrijven die ondersteuning nodig hebben tijdens de opvolging van operationele activiteiten
2. Management
Toen hij elf jaar was las een Duitse jongen een biografie van Warren Buffett.
Sindsdien bleef één gedachte bij hem hangen: een mini Berkshire Hathaway bouwen.
Vandaag is die Duitse jongen 35 jaar oud en de CEO van Chapters Group.
Zijn naam? Jan-Hendrik Mohr.
Vóór Chapters Group had Jan-Hendrik een paar andere topjobs:
Mohr leidde een succesvol aandelenfonds genaamd JMX Capital
Voorzitter van Software Circle
Als investeerder in Medical Columbus heeft hij de desinvestering van de activa van Columbus geleid
Daarna begon hij in 2020 bij Chapters Group.
Mohr is een waardebelegger die de handen uit de mouwen steekt.
(Luister naar deze podcast voor meer informatie over de CEO en Chapters Group).
Niet alleen de CEO is interessant.
Ook de aandeelhouders van Chapters Group vallen op.
Mitch Rales is de oprichter van Danaher ($DHR) en bezit 14,4% van de aandelen.
Danaher lijkt hard op Chapters Group. In de loop der jaren hebben ze tientallen bedrijven in de biowetenschappenindustrie overgenomen.
Een andere grote aandeelhouder is Anteia (10,9%). Dit is het familiebedrijf van Daniel Ek, de oprichter van Spotify.
3. Fundamentals
Laten we nu eens naar de cijfers kijken.
Omdat Chapters Group in 2019 structureel veranderde, richten we ons alleen op de recente cijfers.
Beleggen draait om zo snel mogelijk ‘nee’ zeggen.
Hoe sneller we een reden kunnen vinden om niet te investeren, hoe beter.
Een gezonde balans vertelt je al veel, dus laten we daarmee beginnen.
We bepalen de gezondheid van de balans op basis van 3 ratio’s:
Interest Coverage: -0,1x (Interest Coverage > 15x? ❌)
Nettoschulden/FCF: 1,1x (Nettoschulden/FCF < 4x? ✅)
Goodwill/Activa: 44,0% (Goodwill/Activa niet te groot? < 20% ❌)
De hogere Goodwill is normaal voor een serial acquirer zoals Chapters Group, maar hoe zit het met de Interest Coverage?
Laten we eerst even de winstgevendheid controleren.
Zoals je kan zien, is de Nettowinstmarge negatief.
Met andere woorden, Chapters Group heeft sinds de transformatie (nog) geen volledig winstgevend jaar gehad. Dat verklaart meteen de negatieve Interest Coverage.
Dat was het dan.
In minder dan een minuut vonden een reden om ‘nee’ te zeggen. Zo snel kan het gaan.
Waarom?
Kwaliteitsbeleggers investeren enkel in structureel winstgevende bedrijven.
Waarom dat zo belangrijk is? Omdat we dan pas iets kunnen zeggen over de Return on Invested Capital (ROIC).
De ROIC is een van de meest belangrijke parameters voor kwaliteitsbeleggers.
Return On Invested Capital (ROIC) = NOPAT / Invested Capital
NOPAT = Net Operating Profit After Tax = EBIT* (1 - Tax Rate)
Invested Capital = Total Assets - Non-Interest-Bearing Current Liabilities
Een lage winstgevendheid resulteert in een negatieve NOPAT. Zo wordt het moeilijk om de kapitaalallocatie te begrijpen.
En laat dat nu net cruciaal zijn voor een holding als Chapters Group.
Op dit moment moet je vertrouwen op de skills van de CEO.
Voor ons is het dus een 'nee' op dit moment.
Maar dat is geen permanente ‘nee’.
Chapters Group is nog erg jong en ze staan op het punt om winstgevend te worden.
Analisten verwachten een Nettowinstmarge van 19,2% in 2026.
Naar mijn mening is dit erg optimistisch. De Nettowinstmarge van vergelijkbare bedrijven is lager:
Constellation Software (TSE: CSU): 7,3%
Topicus (CVE: TOI): 7,1%
Vitec Software (STO: VIT-B): 12,3%
De omzetgroei ziet er wel goed uit.
Sinds Jan-Hendrik Chapters heeft omgevormd, groeit de omzet jaarlijks met 56,1%.
En toch moet je voorzichtig zijn met deze groeicijfers.
Wat drijft deze agressieve groei? Wat gebeurt er hier exact?
Chapters Group groeit hard door veel aandelen uit te geven.
Kijk daarom niet alleen naar de ontwikkeling van de winst en de Free Cash Flow.
Let in plaats daarvan op de Winst per Aandeel (WPA) en de Free Cash Flow per Aandeel.
Dit geeft je beter inzicht in de verhouding tussen verwatering en groei.
De omzetgroei bedraagt ‘slechts’ 14,4% als we rekening houden met de stijging van het totale aantal uitstaande aandelen.
Dit is nog steeds sterk, maar het is een wereld van verschil met de jaarlijkse groei van 56,1%.
Nog een belangrijke maatstaf? Kapitaalintensiteit.
Hoe minder kapitaal een bedrijf nodig heeft, hoe beter.
Zeker bij een groeiverhaal als Chapters Group. Want daar is cash de brandstof van de motor.
De CAPEX/Omzet van Chapters bedraagt slechts 3,9%. Het bedrijf heeft dus weinig kapitaal nodig om te opereren.
Vervolgens kijk ik naar aandelencompensatie.
Sommige bedrijven gebruiken deze methode om werknemers te belonen.
Chapters hanteert een andere aanpak. Het is niet afhankelijk van aandelencompensatie, wat goed is om te zien.
De conclusie? Afgezien van de winstgevendheid zien de cijfers van Chapters Group er goed uit.
Maar is Chapters Group aantrekkelijk gewaardeerd?
De waardering en conclusie zijn enkel beschikbaar voor Partners van De Kwaliteitsbelegger.
Beleggen in de beste bedrijven ter wereld
Pieter en Willem
PS Test hier De Kwaliteitsbelegger risicoloos uit voor 90 dagen
